한국기업평가는 27일 폴라리스쉬핑의 제 15-1, 15-2회 무보증사채 신용등급을 BBB+로 평가했다. 등급전망은 안정적(Stable)이다.
이는 장기운송계약에 기반한 안정적인 현금창출력을 바탕으로 재무안정성이 점진적으로 개선될 것이라는 전망을 반영한 것이다.
한기평은 신규 장기운송계약의 체결 및 기존 계약의 갱신, 선대투자 규모, 차입금 상환을 통한 재무구조 개선 등에 주안점을 두고 모니터링을 지속할 계획이다.

폴라리스쉬핑은 2007년 포스코와 첫 장기운송계약을 체결하면서 컨테이너선 대선 중심의 영업에서 건화물선 운항 중심의 사업구조로 전환했으며, 이후 잇단 장기운송계약 확보를 통해 도약의 발판을 마련했다. 2012년에는 브라질 철광석 생산업체 Vale와 VLOC 10척에 대한 장기계약(평균 11.4년)을 체결하면서 큰 폭의 매출 증대를 가져왔으며, 평가일 현재에도 Vale와 총 21건의 장기계약(장기운송계약 16건, 장기대선계약 5건 평균 11.7년)을 수행 중에 있다.
일정 수준의 수익을 지속적으로 확보할 수 있는 장기계약(COA, CVC 등)을 통해 전사 매출의 60% 이상을 창출하고 있다. 이를 통해 시황변동에 따른 리스크를 완화해 벌크시황의 악화에도 불구하고 일정 수준 이상의 영업수익성을 유지하면서, 연 1,100억원 이상의 영업이익을 안정적으로 시현하고 있다.

핵심 거래처인 Vale, 포스코, 한국남동발전 등의 우수한 신인도 및 이들 우량화주와의 긴밀한 거래관계가 동사의 사업안정성을 지지하고 있다. Vale 및 포스코향 매출이 전사 매출 대비 약 70%의 높은 비중을 차지하고 있어, 수요시장 내 수급 및 경기상황 변화에 따른 위험을 상대적으로 완화시키고 있다. Vale와는 2012년 대규모 계약 체결 이후에도 추가 계약들을 성사시켰으며, 신조선 투입을 통해 화주의 노후선 대체 요구에 대응하며 원만한 거래관계를 유지하고 있는 것으로 파악된다. 한편 Spot 시장에서도 포스코 및 한국전력 발전자회사의 화물을 취급하는 등 우량화주들과의 긴밀한 영업관계를 지속하고 있다.

저유가로 인한 장기운송계약의 유류비 보전분 감소와 벌크선 시장 침체에 따른 스팟 거래량 감소 및 운임 하락으로 2015년에 이어 2016년 상반기에도 매출이 감소세를 나타내고 있다. 2015년에는 환율 상승효과로 인해 원화 기준 매출은 전년 대비 2% 정도 소폭 감소하는 데 그쳤으나, 달러 기준 매출은 전년 대비 8.8% 감소하였다. 올들어 저유가 상황이 지속되고 시황이 더욱 악화되면서 Spot부문을 중심으로 매출이 축소되고 있다. 다만 매출 규모의 감소에도 불구하고 장기운송계약을 기반으로 영업수익 및 영업현금흐름은 안정적으로 창출되고 있다.

장기운송계약의 위험회피적 계약구조를 통해 우수한 영업수익성 유지 주요 거래처와 체결한 장기연속항해계약(CVC: Consecutive Voyage Contract)은 선박조달에 필요한 자본비가 운임 약정에 기반영되어 안정적인 마진 확보가 가능하며, 주요 원가항목인 연료비의 경우 유가할증료(BAF: Bunker Adjustment Factor)를 통해 유가 상승에 따른 위험이 화주에게 전가되고 있다. 또한 2012년 이후 사선대 확충으로 장기용선료 지출을 최소화함으로써 수익성이 한층 강화되는 등 전반적으로 우수한 영업수익성을 확보하고 있다.
한편 스팟 거래의 경우, 시장 운임 변동이 수익성에 직접적인 영향을 미칠 수 있다는 점에서 동사의 사업안정성을 제약할 수 있는 요인으로 작용하고 있다. 악화된 벌크 시황 하에서 스팟 부문은 2015년에 이어 2016년에도 일부 손실이 발생하고 있다. 다만 동사는 장기용선계약 비중을 감소시키고 사선 혹은 단기용선계약 중심의 영업을 통해 Spot 영업의 리스크를 일부 완화하고 있으며, 공격적인 Spot 영업 확대보다는 용대선 기간 매칭을 통해 대선수수료 수익 확보에 주력함으로써 전사의 수익성은 안정적 수준에서 유지되고 있다.
2012년 Vale로부터의 VLOC 중고선 10척의 도입과 함께 사선대를 빠르게 확충하면서 CAPEX 부담이 과거 대비 큰 폭으로 증가했다. 그 밖에도 포스코와의 신규 장기계약 수행을 위해 4척의 신조선이 도입되었으며, Vale와의 장기운송계약에 투입될 노후선 대체 및 계약 연장 목적의 신조선박 3척(2척은 현재 운영 중)을 발주했다. 이러한 선박 도입과정에서 대규모 선대투자가 이루어지면서 2016년 6월말 기준 부채비율과 차입금의존도가 각각 447.1%, 77.2%에 이르는 등 재무레버지리 부담이 상존하고 있다.

다만 전체 차입금의 85.3%가 선박금융에 따른 장기차입금으로 장기운송계약으로부터 발생하는 현금흐름과 매칭돼 있어 단기상환에 대한 부담은 크지 않은 것으로 판단된다. 또 장기운송계약의 증가로 영업현금흐름이 확대되면서 순차입금/EBITDA 등 커버리지 지표가 대체로 우수한 수준을 유지하고 있는 점을 감안할 때 전반적인 재무안정성은 양호한 수준으로 판단된다.

한편 폴라리스쉬핑은 글로벌 금융위기 이후 해운시황이 침체국면을 지속하고 있음에도 불구하고, 장기운송계약을 기반으로 안정적인 영업수익성을 기록하고 있다. 주수익사업인 전용선 부문은 계약의 대부분이 8~25년의 장기로서 2009년 이후 개시돼 2021~2041년까지 진행됨에 따라 향후에도 안정적인 사업전개가 가능할 것으로 전망된다.
다만 해운 시황 침체로 신규 장기계약 체결이 감소하여 과거와 같은 높은 성장성을 이어가기는 쉽지 않을 것으로 판단된다. 최근에는 신규 계약이 일부 지연되고 스팟 영업 실적이 감소하는 등 시황 악화가 실적에 부정적 영향을 미치고 있다. 중단기적으로는 기존 노후선박들의 운송계약을 대체하는 선박수요를 중심으로 투자가 이루어질 것으로 보이며, 이에 따라 매출 및 이익 규모의 성장성은 다소 둔화될 것으로 전망된다.

장기운송계약의 중심의 수익구조를 통해 영업현금흐름은 향후에도 안정적으로 창출될 것으로 전망되며, 대규모 선박투자가 일단락됨에 따라 중단기적으로 현 수준의 재무구조를 유지할 수 있을 것으로 예상된다. 다만 신규 계약체결 및 갱신 과정에서 계약구조 혹은 계약규모의 변화가 발생할 경우 기존 현금흐름에 변화가 발생할 수 있다. 또한 향후 장기적으로는 노후선박에 대한 교체시기가 도래함에 따라 이에 대한 선박 투자지출이 발생할 것으로 예상된다.

폴라리스쉬핑은 2016년 9월말 기준 총차입금 1조 3,365억원의 85.3%가 선박금융 차입금으로서 만기가 장기에 걸쳐 비교적 고르게 분산돼 있으며, 장기운송계약으로부터 창출되는 현금흐름을 통해 선박금융 관련 금융비용 및 만기도래 차입금을 적절히 상환할 수 있는 구조를 갖춘 것으로 분석된다.
1년 내 만기가 도래하는 단기성차입금은 2,570억원으로 최근 3년 평균 EBITDA 규모(2,187억원)를 상회하고 있어 다소 부담으로 작용하고 있다. 다만 단기차입금으로 분류된 USANCE와 한도대 등은 만기연장이 이뤄질 것으로 예상되며, 만기도래하는 유동성회사채는 차환할 계획이다. 2016년 4분기에 만기가 돌아오는 약 91억원의 선박금융에 대해선 재금융(refinancing)을 준비하고 있다. 또 2016년 9월말 기준 약 540억원의 가용 현금성자산과 연간 1,500억원 내외의 영업현금흐름을 감안하면 단기성차입금의 상환부담은 크지 않은 것으로 판단된다. 한편, 2017년 10월 이후 만기도래하는 약 1,400억원의 선박매입 관련 장기대출금에 대해서는 재금융을 계획하고 있다.
안정적인 영업현금흐름과 담보 및 운송계약을 기반으로 한 재금융 가능성, 우량화주와의 장기운송계약에 근거한 장래매출채권 유동화 가능성 등을 종합적으로 고려할 때, 동사의 전반적인 유동성 대응 능력은 양호한 수준으로 판단된다.