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(주)한진, 담보여력 등 감안 시 유동성 대응능력 양호 수준
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승인 2019.04.15  19:09:39
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한국기업평가는 ㈜한진의 제 88회 무보증사채 신용등급을 BBB+로 평가한다고 밝혔다.  (주)한진은 물류업에서 오랜 업력을 쌓은 자산형 종합물류업체로서, 전국 주요 물류 거점에 터미널 및 항만 등을 보유하고 화물차량, 하역기구 등 대규모의 물류설비를 갖추고 있다. 전국적 네트워크의 물류인프라를 기반으로 물류업내 상위권의 시장지위를 견고하게 유지하고, 이마트, GS 홈쇼핑, 쿠팡 등 다수의 대형 고정거래처를 확보하고 있는 등 사업안정성이 우수한 것으로 평가된다.
택배, 하역, 육운 등(2018 년 매출 기준 택배 36.1%, 하역 18.8%, 육운 18.0%) 물류 산업 전반에 걸친 다각화된 사업구조를 갖고 있다. 이를 통해 사업부문간 상호연계된 복합운송서비스의 제공이 가능하여 시너지가 창출되고, 각 사업부문들이 업계 상위권의 시장지위를 확보하고 있어 포트폴리오 효과를 통해 실적변동성 완화에 기여하고 있다. 최근에는 렌터카 및 유류판매 사업을 통해 사업기반을 다변화하며 성장성을 제고하고 있다.

택배부문 성장에 힘입어 외형이 확대되고, 하역사업 정상화와 택배 물동량 증가로 고정비 부담이 축소되며 수익성이 회복되고 있다.
택배부문은 시장성장(최근 3 개년 택배시장 연평균 물동량증가율 11.9%)에 힘입어 2018 년에도 가파른 매출 증가세(전년 대비 15.6%)가 지속되고 있다. 입주 초기 낮은 임대율로 고정비 부담을 가중시켰던 서울동남권물류단지의 임대율이 제고되는 가운데, 농협과의 농산물택배 제휴가 시작된 2017년 3 분기 이후 물동량 확대로 수익성이 회복되면서 2018년에는 2.2%의 부문 영업이익률을 기록했다.
하역부문은 가동률이 상승하면서 2017년 이후 영업손익이 흑자전환했다. 한진해운 사태로 물동량이 크게 감소했던 한진부산컨테이너터미널은, 2017년 4월 2M과의 장기 터미널이용계약 체결 후 빠르게 정상화(처리물동량 2016년 201만 TEU → 2017년 229만TEU → 2018년 274만TEU)되고 있다. 2016년 3월 개장한 한진인천컨테이너터미널도 초기 고정비 부담이 완화되고 월평균 6만TEU 이상의 물량을 처리하며 물동량 증가에 기여하고 있다. 평택컨테이너터미날은 베트남, 태국 등 신흥시장 수출입 물동량 증가로 3년 연속 물동량 증가세를 나타냈다.

영위사업 특성상 영업수익성이 다소 낮은데 반해, 시장지위 유지를 위해 관련 물류장비와 전국 각지의 터미널, 항만 등에 대한 직접적 자본적지출이 필요하며, 원활한 물류 운송을 위한 관계기업 출자 등도 수반되어야 한다. 이에 따라 영업현금으로 소요자금을 충당하지 못하는 현금흐름 구조를 보이며 잉여현금흐름(FCF) 적자가 계속되고 있다. 또한 2015년 이후 하역사업에 대한 지분 투자 확대로 한진인천컨테이너터
미널 및 한진부산컨테이너터미널 등이 종속기업에 편입되는 과정에서 차입금을 승계하면서 부담이 크게 확대됐다.

2017년 중 한진부산컨테이너터미널 FI 지분 교체 과정에서 동사가 1,160 억원 가량을 부담하였는데 소요자금을 부산신항국제터미널㈜ 지분 매각(1,150 억원)을 통해 마련했다. 신규 FI 유치로 2,800 억원의 전환우선주부채는 우선주 자본금으로 대체됐다. 또한 자구차원에서 진행한 부산 컨테이너야적장(약 1,508억원) 매각대금이 유입됨에 따라 차입규모가 추가 축소됐다. 2018 년말 차입금은 9,938 억원으로 2016년말 1조 3,102억원 대비 3,164억원 감소했고, 부채비율과 차입금의존도는 각각 149.4%, 37.3%로 하락했다. 다만, 현금창출 규모 대비 차입 부담은 여전히 과중한 편으로 순차입금/EBITDA 가 7배를 상회하는 등 커버리지 지표는 열위한 수준을 나타내고 있다.

국내 수위권의 자산형 물류업체로서 관련 인프라에 대한 경쟁지위와 다각화된 사업기반 등을 고려할 때 향후에도 안정적인 매출 시현이 가능할 것으로 본다. 택배부문은 온라인쇼핑시장 성장에 힘입어 외형 성장세가 유지될 전망이다. 하역부문은 2M과의 장기 터미널이용계약에 기반해 부산컨테이너터미널 물동량이 점진적으로 확대되고 인천컨테이너터미널의 물동량 증가세가 지속될 것으로 예상된다. 하역부문의 물동량 증가는 육운부문과 직간접적으로 연계됨에 따라 육운 매출증가에도 기여할 것으로 판단된다.
다만, 추가적인 영업수익성 개선여력은 크지 않을 것으로 본다. 택배부문의 단가인상 노력에도 불구하고 업체간 경쟁이 지속되면서 큰 폭의 단가 상승을 기대하기는 어려울 것으로 판단되며, 렌터카사업도 시장의 높은 경쟁강도로 인해 수익성 개선이 제약될 것으로 전망된다. 한진부산컨테이너터미널도 2M 과의 계약단가가 종전 대비 낮은 것으로 파악되고 있어 물동량 증가에도 불구하고 과거 수준(舊 한진해운신항만
2013~2015 년 연평균 EBITDA 마진 37%)의 수익성 회복은 어려워 보인다.

지속적인 선행투자가 필요한 자산형 물류기업의 특성과 단가 하락에 대응하기 위한 물류산업 내 인프라 경쟁 상황을 고려하면, 향후에도 투자부담은 지속될 것으로 전망된다. 동사는 향후 2023 년까지 대전 메가허브터미널 구축과 동서울 허브터미널 증설, 자동화 설비 구축 등에 3,800 억원 규모의 투자를 계획하고 있으며, 2019 년에도 택배 터미널 신축, 렌터카 차량 구입 등에 1,100 억원 이상을 투자할 것으로 예상된다.
투자부담과 금융비용 부담 등을 감안할 때, 영업현금흐름을 통한 재무구조 개선은 제한적인 수준에서 이루어질 것으로 예상된다. 다만, 종전 대비 향상된 수익창출력을 바탕으로 투자 소요의 상당부분을 충당하면서 개선된 수준의 재무안정성은 유지할 것으로 전망된다.

한진그룹은 한진해운이 청산되며 외형이 축소되었으나 우호적인 영업환경에 힘입어 주력 사업인 항공 및 육상 운송 사업을 안정적으로 운영하고 있다. 또한 한진해운 지원이 일단락되고 대한항공의 유상증자 및 영구채 발행, 한진부산컨테이너터미널의 외부 자본 유치 등 적극적인 자본확충 노력이 진행되면서 재무안정성 지표들이 개선됐다. 이에 따라 계열사에 대한 동사의 직접적인 지원 가능성은 과거 대비 낮아진 것
으로 판단된다. 다만, 차입금 절대규모가 크고 만기구조가 단기화되어 그룹 전반의 재무부담은 여전히 높은 수준이다. 주력인 항공사업에 내재한 실적변동성을 감안 시 계열로 인한 재무부담 발생 가능성에 대해 지속적인 모니터링이 필요하다.

동사는 운송전문그룹인 한진그룹 내 핵심 계열사로 그룹 전반의 사업 및 재무안정성을 지지하고 있다. 한진그룹 내 중요도가 높지만, 계열 내 최고 신인도를 보유하고 있고, 실질적인 지원 주체인 점을 고려하여 계열의 지원가능성을 반영하고 있지 않다.

2018년말 별도기준 차입금은 총 7,225억원으로 회사채 4,320억원(공모 2,280억원), 일반자금 및 운전자금 등 2,809억원, 선박금융 96억원 등으로 구성돼 있다.
회사채 3,430억원을 포함해 총 5,104억원이 유동성차입금으로 분류된 반면 보유 현금은 약 1,075억원에 그치고 있어 지표상 나타나는 유동성이 저조하다. 다만, 2018년 말 기준 570억원의 보유 상장주식(GS 홈쇼핑(약 412억원) 등)과 전국 각지 물류거점에 소재한 토지, 건물 및 기계장치 등 시장가치가 양호한 유형자산을 다수 보유하고 있다. 자산을 활용한 담보차입금의 회전사용 가능성 등을 감안 시 저조한 커버리지 지표에도 불구하고 유동성 대응능력은 비교적 양호한 수준으로 판단된다.
 

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