나이스신용평가는 대한항공(이하 ‘회사’라 함)의 제106-1 회, 106-3 회 선순위 무보증사채에 대한 신용등급을 A-/Stable로 평가한다고 15일 밝혔다. 
대한항공은 1962년 설립된 국내 1위의 국적항공사로서 2023년 9월말 기준 최대주주는 한진칼로 26.1%의 지분을 보유하고 있다.
화물 시황 둔화 등 비우호적 매크로환경 지속에도, 견조한 국제여객 수요 회복세에 힘입어 우수한 이익창출력이 지속되고 있다. 2020~2021 년 항공화물운임 급등에 따른 화물운송 영업실적 개선에 힘입어 회사의 매출 규모는 2019년 대비 감소했으나 이익규모는 확대됐다.

아울러, 2022년의 경우 여객부문 실적 회복 추세와 화물사업 호조가 맞물려 매출 규모는 팬데믹 이전을 초과했고, 2.8 조원 이상의 대규모 영업이익을 기록했다. 2022년 하반기 이후 화물 시황 둔화가 가팔라지고 고유가/고환율 등 비우호적 매크로 환경이 지속됐으나, 여객부문의 높은 운임 및 탑승률 지속에 따른 국제여객부문의 실적 회복 가속화, 진에어의 빠른 수익성 회복 등으로 2023년에도 우수한 이익창출력이 지속되고 있다(코로나 이전인 2017~2019년 3개년 평균 EBITDA 2.4조원, 2023년 3분기 누적 EBITDA 2.8조원).

여객부문의 우호적 수급환경 기반으로 양호한 이익창출력이 유지될 전망이다. 팬데믹기간 실적 호조를 이끌었던 화물 부문은 업황이 정상화되는 과정에서 Belly Cargo 공급확대로 운임 약세가 지속될 전망인 점과, 과거 평균 수준 대비 높은 환율 및 항공유가격은 영업수익성의 하방압력으로 작용할 전망이다. 다만, 중국의 국제선 Belly Cargo 공급능력 회복 지연과 회사 자체적인 공급 능력 조절 등을 통해 화물운임을 일정 수준 지지할 것으로 예상된다. 아울러, 국제여객수요가 가파른 회복세를 보인 가운데 (2019년 동월 대비 회복률: 2022년 9월 28.3% → 2023년 12월 91.4%), 중단기적으로 주요 노선의 견조한 여객 수요 지속, 중국 노선의 점진적 수요 회복 등에 기반해 국제여객운송사업의 정상화 추세가 지속될 것으로 전망되며, 여객부문의 우호적 수급환경과 중장거리노선에서의 회사의 사업 경쟁력 등을 바탕으로 여객 운임의 하방 경직성을 확보하여 양호한 이익창출력을 유지할 것으로 예상된다.

유상증자, 현금창출력 개선 등을 통해 재무안정성이 개선됐으며, 아시아나항공 인수
이후에도 재무부담 상승 폭은 제한적일 전망이다. 회사는 화물부문 실적호조 지속으로 현금성자산이 축적되고 당기순이익이 누적됐으며, 2020~2021년 두차례의 대규모 유상증자(총 4.4 조원)수행, 유휴자산 매각 등 다양한 자구계획 등을 통해 대규모 자본 유입이 이루어지면서 재무안정성 지표가 크게 개선됐다(2019년말 연결기준 부채비율 871.5%, 차입금의존도 63.0% → 2023년 9월말 기준 부채비율 198.7%, 차입금의존도 36.2%).

또 2023년에는 배당 재개, 항공기 도입 등 투자지출 증가로 자금소요가 증가했음에도 우수한 현금창출력을 유지하며, 2023년 9월말 연결기준 6조원 이상의 현금성자산을 보유하고 있는 등 재무완충력이 개선됐다. 한편, 회사의 아시아나항공 인수 절차가 진행되고 있으며 해외 경쟁당국의 심사가 진행중이다. 인수 절차 완료 시 상대적으로 재무구조가 취약한 아시아나항공 연결 편입으로 재무안정성 지표의 저하가예상되지만, 양사 합산 부채비율은 330%, 차입금의존도는 43% 수준으로 인수 이후 재무부담 상승 폭은 통제 가능한 수준으로 전망된다.

여객부문의 우호적 수급환경에 따른 양호한 이익창출력 지속 전망과 축적된 재무적 대응력 등을 바탕으로 우수한 사업 및 재무안정성을 유지할 것으로 전망되는 점 등을 고려한 것이다.

화물부문의 이익감소를 여객부문의 실적으로 보완하며, 양호한 이익 및 현금창출력이 유지될 전망이다. 여객부문의 경우 2023년 대비 여객 수요 증가율이 둔화되고, 여객기 공급 확대로 현 수준 대비 운임 하락이 예상되나, 코로나 기간 항공사들의 여객기 공급능력이 축소된 상황에서, 견조한 여객 수요와 비탄력적인 항공기 공급여건을 기반으로 과거 대비 제고된 가격전가력을 유지할 전망이다. 이와 더불어, 회사는 중장거리노선에서의 사업경쟁력, 수익성 확보 중심 전략 등을 바탕으로 여객운임의 하방 경직성을 확보해 양호한 이익창출력을 유지할 것으로 예상된다.

화물부문의 경우 여객운송 증가에 따른 Belly Cargo 공급 확대, 주요 품목인 반도체 및 IT제품 수요 회복 시기의 불확실성 등을 감안할 때 화물운임 약세가 지속될 것으로 전망된다. 다만, 중국의 국제선 Belly Cargo 공급능력 회복 지연과 자체적인 공급능력 조절 등을 통해 화물운임을 일정 수준 지지할 전망이며, 화물 부문의 이익 감소를 여객부문 실적으로 보완하면서 양호한 이익 및 현금창출력을 유지할 것으로 예상된다.

한편, 회사는 중단기적으로 코로나19로 인해 이연된 항공기 투자와 배당지급을 재개할 예정으로 연결기준 자금 소요는 증가할 것으로 예상되나, 개선된 재무완충력과 양호한 자체현금창출력을 바탕으로 전반적인 재무안정성 지표를 우수한 수준에서 관리 가능할 것으로 판단된다.
회사의 아시아나항공 인수절차가 진행되고 있으며, 향후 신고의무국인 미국의 승인 완료와, EU의 조건부 승인 선결조건(아시아나항공 화물부문 매각, 유럽 중복 4개 노선 타항공사 진입 지원 등) 충족 시 아시아나항공은 회사의 종속회사로 편입된다. 인수 절차 완료 시, 각국의 기업결합 심사 조건에 따른 슬롯 반납 정도, 화물부문 축소 등으로 예상 대비 시너지가 감소할 수 있으며, 재무구조가 열위한 아시아나항공 편입에 따른 재무안정성 지표 저하와 통합비용 부담이 존재한다. 다만, 회사의 축적된 재무적 대응력과 이익창출력 전망 등을 감안 시 재무 부담 상승 폭은 통제 가능한 수준으로 판단되며, 장기점 관점에서는 국내에서 확고한 경쟁지위 구축, 규모의 경제 및 효율성 제고 등의 시너지가 존재하고, 국내 항공업권의 경쟁강도 완화에 따른 우호적인 시장 환경 조성이 예상된다.

인수 불발 시, 항공산업의 경쟁강도 심화 리스크는 존재하나, 국내 1위의 우수한 시장지위, 다각화된 사업/노선 포트폴리오 기반의 글로벌 사업경쟁력 기반으로 우수한 사업안정성을 유지할 전망이며, 아시아나항공 인수에 따른 재무부담 상승 리스크 해소의 긍정적 요인이 존재한다. 전술한 내용을 종합할 때, 현 시점에서 아시아나항공인수 여부가 회사의 신용도에 미치는 영향은 제한적이다.

향후 해외경쟁당국의 기업결합승인 여부 등 인수 절차 관련 진행 경과, CAPEX 규모 변화 등에 따른 재무안정성 변동 현황, 여객부문의 실적 회복과 화물부문 이익감소 등에 따른 영업실적 변동 수준 등을 종합적으로 점검하여 신용평가에 반영할 계획이다고 나신평은 밝혔다.